17年以来收入回升、利润扭亏,业绩呈现起色
   
公司发布2017年年报,实现营业收入26.01亿元、同比增29.52%;归母净利润2593万元、较16年-3.87亿元扭亏;扣非归母净利润461万元、较16年-4.33亿元扭亏;EPS0.02元,拟10派0.1元(含税)。同时,公司发布2018年一季报,实现营业收入7.37亿元、同比增32.94%,归母净利润3519万元、同比增150.21%,扣非归母净利润2406万元、同比增157.49%。公司收入端自2012年开始放缓,2013~2016年持续调整,15~16年收入分别下滑1.45%/10.41%,净利16年出现亏损。17Q1以来收入端呈现好转、双位数增长,17Q2~18Q1收入增速保持在30%左右。17年利润扭亏主要受益于毛利率回升、费用率下降、资产减值损失减少。
   
收入分拆:主品牌收入和网点数止跌回升,HAZZYS、宝鸟增长较快
   
2017年公司销售网点数呈现净增长、较前期下滑改善。17年末公司共有网点数1478家,主品牌报喜鸟、HAZZYS、LAFUMA、恺米切、东博利尼分别为718/303/85/161/18家,其中HAZZYS品牌持续扩张,主品牌网点数企稳回升。其他品牌店数较少。从分品牌收入来看,主品牌收入企稳回升,HAZZYS及团体定制业务宝鸟增长较好。主品牌报喜鸟、HAZZYS、宝鸟、LAFUMA、恺米切、东博利尼17年分别实现收入10.84/6.54/4.20/1.12/1/0.20亿元,
   
毛利率回升,费用和计提端仍存压力
   
公司毛利率2017年为60.34%(+9.66PCT),18Q1为61.84%(+0.14PCT)。毛利率回升至15年及之前60%左右的水平,显示去库存压力有一定减轻。
   
期间费用率2017年为51.42%(-2.64PCT),18Q1为49.33%(-0.78PCT)。17年销售/管理/财务费用率分别为35.15%(-2.93PCT)、15.20%(+0.98PCT)、1.07%(-0.69PCT),18Q1销售/管理/财务费用率分别为34.73%(-0.07PCT)、13.91%(+0.23PCT)、0.68%(-0.94PCT)。
   
17年公司计提资产减值损失减少47.89%至1.60亿元。17年现金流改善,经营活动净现金流同比增62.61%至4.51亿元;存货和应收账款规模下降,分别较年初降8.68%、7.49%,且周转率均有提升。18Q1存货和应收账款周转率提升,资产减值损失同比增22.55%至3966万元,经营活动现金流净流出同比收窄。
   
总体来看,公司毛利率端现回升,费用和计提相比16年改善、但仍处于近几年来较高水平,影响整体盈利能力。
   
业务端现好转迹象,业绩端压力仍待减轻
   
公司预计18H1归母净利润同比增200~250%,为3060~4590万元,主要为在17年低基数背景下主品牌/HAZZYS/LAFUMA/恺米切等销售向好,同时政府补助及收到前期商铺预付款的补偿金也将带来贡献。
   
我们认为:公司在销售端已呈现好转趋势,主品牌销售回正、净开店,HAZZYS等小品牌多元化拓展;但由于公司费用和计提仍存压力,整体盈利能力仍较弱、待逐步改善。考虑到经营有所起色,我们上调18~19年、新增20年EPS为0.04/0.09/0.11元,对应18年73倍PE,维持“中性”评级。
   
风险提示:终端消费疲软、费用控制不及预期、存货计提承压。